האם אנחנו משקיעים רציונליים?

מאת ד״ר איל פאר, ראש התמחות שיווק בבית הספר למנהל עסקים, אוניברסיטת בר-אילן

 

החלטות השקעה הן מסובכות, מורכבות ובעלות סיכון רב. מרבית המשקיעים מתמקדים בעיקר בהיבטים ״קשיחים״ של ההחלטה כגון גובה ואפיק ההשקעה, הריבית או התשואה המצופה, רמת הסיכון וכדומה, אך בדרך כלל מקדישים פחות זמן לחשוב על היבטים פסיכולוגיים או התנהגותיים שעלולים לסכן את האיכות של ההחלטה שהם מקבלים. במאמר קצר זה, אסקור מספר הטיות התנהגותיות שאנשים בכלל, ומשקיעים בפרט, מבצעים לפעמים, כיצד הטיות אלו משפיעות על ההחלטות שלנו וכיצד אפשר (לפעמים) להימנע מהן.

 

אפקט הבעלות: אנשים מייחסים ערך רב יותר למוצר שבבעלותם מאשר למוצר זהה אשר אינו בבעלותם. מחקרים רבים בתחומים מגוונים כגון נדל״ן, מוצרי צריכה וגם בשוק העבודה מצאו שקיים פער משמעותי בין כמה קונים מוכנים לשלם לעומת כמה מוכרים מבקשים לקבל עבור אותו המוצר. לא מדובר בהתנהגות אסטרטגית של מוכרים לעומת קונים, מכיוון שהפער הזה בין מחירי קניה למכירה (שבדרך כלל הוא פי 2 או יותר) נמצא אפילו כאשר החלוקה של אנשים ל״קונים״ לעומת ״מוכרים״ הייתה מקרית. ההסבר הנפוץ ביותר להטיה זו הוא כי כאשר אנשים נמצאים במעמד של מוכרים הם חושבים על מכירת המוצר שלהם במונחים שליליים של ויתור או הפסד, ולכן מתרכזים בכמה הם הם צריכים לקבל כדי לספוג הפסד כזה (בדרך כלל הרבה). לעומתם, קונים חושבים על קניית המוצר במונחים חיוביים של רווח ולכן מתרכזים בכמה הם מוכנים לשלם כדי להשיג את הרווח הזה (בדרך כלל פחות). ההשלכה החזקה ביותר של הטיה זו בהתנהגות משקיעים מתבטאת בעובדה שנצפית שוב ושוב בה משקיעים אינם מוכנים לוותר על מניה שקנו, אפילו כאשר מחיר המניה הזו יורד משמעותית מתחת למחיר בה הם קנו אותה. אותם משקיעים לא היו מוכנים לשלם את הסכום שהם למעשה מבקשים לקבל עבור המניה הזו, אילו המניה לא הייתה ברשותם. ההיצמדות הלא-רציונלית הזו למניה מפסידה גורמת, בדרך כלל, להפסדים גדולים יותר ולכישלון של החלטות השקעה.


עלויות אבודות: בדומה לתופעת הבעלות, משקיעים (ואנשים בכלל) נוטים להתמקד יותר מדי בכמה הם השקיעו כבר במניה או בהשקעה כלשהי בעבר כאשר הם מחליטים האם להמשיך להשקיע בה בעתיד. למעשה, לפי הגישה הכלכלית הקלאסית וכמו שכל מנהל לומד, סכומים שהושקעו בעבר הם למעשה לא רלבנטיים בעליל לגבי ההחלטה האם להמשיך להשקיע כסף בעתיד. אם, למשל, השקענו מיליון שקל בפרויקט לבניית רכבת חדשה, ועכשיו אנחנו צריכים להחליט האם להשקיע מיליון נוסף, המיליון שהשקענו כבר הוא כסף ״אבוד״. ההחלטה אם להמשיך להשקיע או לא צריכה להיות תלויה רק בשיקולים שקשורים לעתיד: האם אנו צופים רווח על ההשקעה, האם היא כדאית לנו וכו׳. אבל, בפועל, אנשים רבים מתמקדים בכמה הם כבר השקיעו ובדרך כלל מחליטים להמשיך להשקיע כדי להימנע מלקרוא לכסף שהושקע כבר כ״אבוד״ ולחוות הפסד כואב. התופעה הזו גורמת לאנשים רבים להמשיך להשקיע בפרויקטים כושלים ולהיצמד למניות מפסידות שכבר עלו להם כסף רב.


אפקט המסיח: נניח שאתם צריכים לבחור בין רכישה של מניה מסוימת (נקרא לה ״AA״) למניה אחרת (נקראה לה “XX״). הראשונה היא מסוכנת אבל עם פוטנציאל רווח גבוה והשניה היא סולידית אבל עם פוטנציאל רווח נמוך יותר. עכשיו נניח שנכנסת מניה נוספת לתמונה (נקרא לה “AB״). המניה הזו עם אותה רמת סיכון כמו AA אבל הרווח שלה קצת נמוך יותר. לכאורה, המניה החדשה לא אמורה להשפיע על הבחירה שלכם. היא הרי פחות טובה מ-AA. אולם, מה שעלול לקרות עכשיו הוא שאתם תפסיקו להשוות בין שתי המניות הראשונות (AA ו- XX) ותתמקדו בהשוואה רק בין שתי המניות הדומות (AA ו-AB). עכשיו ברור שהראשונה טובה יותר ולכן ברוב המקרים תבחרו בה, ולא ב-XX. אותו דבר היה קורה אילו הייתי מוסיף מניה שדומה דווקא ל-XX (נקרא לה XZ) שהיא סולידית כמו קודמתה אבל עם רווח נמוך יותר. גם כאן, הייתם מפסיקים להשוות בין שתי המניות הראשונות ובוחרים ב-XX כי לפתע היא נראית טובה יותר (לעומת XZ כמובן). הטיה זו, שנקראת ״אפקט המסיח״, הומחשה יפה בניסוי שביצע פרופ׳ דן אריאלי: אנשים התבקשו לבחור בין חופשה בפריז, חופשה ברומא או אופציה שלישית. כאשר האופציה השלישית הייתה חופשה בפריז אבל בלי ארוחת בוקר, אנשים העדיפו את החופשה בפריז על פני החופשה ברומא. לעומת זאת, כאשר האופציה השלישית הייתה חופשה ברומא אבל בלי ארוחת בוקר, אנשים העדיפו את החופשה ברומא על פני החופשה בפריז. כלומר, האופציה השלישית, הלא רלבנטית (פריז/רומא בלי ארוחת בוקר), גרמה לאנשים להפסיק להשוות בין שתי האופציות המקוריות ולהתמקד רק בהשוואה בין שתי האופציות הדומות. אצל משקיעים, הטיה זו עלולה לפגוע ביכולת לבחור מניות ואפיקי השקעה על בסיס השיקולים הכלכליים הנכונים.


הטיית המהמר ואשליית היד החמה: דמיינו שאתם בקזינו, ליד שולחן הרולטה, אתם רואים שבששת הסיבובים האחרונים ברולטה יצא רק מספר שחור ומיד אתם אומרים לעצמכם ״התוצאה הבאה חייבת להיות מספר אדום״ ומהמרים בהתאם. ייתכן שתזכו וייתכן שתפסידו, אבל (אם הרולטה הוגנת) העובדה שיצאו שש מספרים שחורים לא משפיעה כלל על הסיכוי של מספר אדום לעלות בסיבוב הבא או לא. הטיית המהמר הזו (שגם נמצאה בקרב שוערים בכדורגל) גורמת לאנשים להסיק מסקנות כוללניות מדי ממדגמים קטנים מדי של אירועים בעבר (למשל, מניה שירדה בשישה הימים האחרונים) לגבי העתיד (המניה חייבת לעלות עכשיו, הרי לא יכול להיות שהיא תמשיך לרדת עוד יום). למרות שבשוק המניות האירועים אינם בלתי-תלויים כמו בשולחן הרולטה (מניות שיורדות מספר ימים רצוף אכן עשויות לעלות כ״תיקון״ ביום הבא), הסיכוי של מניה לעלות או לרדת מושפע הרבה יותר מגורמים אחרים מאשר מהעובדה שהיא ירדה בימים האחרונים. לגבי מניות מצליחות, יש לנו לעתים גם הטיה הפוכה שלקוחה מעולם הספורט: אם שחקן קולע מספר זריקות ברצף, בדרך כלל המאמן ייטה להשאיר אותו במשחק והפרשן יגיד שיש לו ״יד חמה״. מחקר שאסף בפועל מאות אלפי נתונים על זריקות של שחקנים בליגת ה-NBA הראה למעשה שזוהי אשלייה: הסיכוי ששחקן יקלע או יחמיץ את הזריקה הבאה שלו איננו תלוי כלל במספר הזריקות שהוא קלע (או החמיץ) לפני כן. דבר דומה קורה לעיתים בשוק ההשקעות: משקיעים חושבים שמניה מסוימת היא ״חמה״ (כי היא עלתה בימים האחרונים) ורצים לקנות אותה. בגלל שמשקיעים רבים עושים זאת (לכך קוראים לעתים ״תופעת העדר״) המחיר של המניה בעצם עולה רק באופן מלאכותי (בגלל ביקוש מלאכותי שנוצר עקב אשליה זו) ומהר מאוד יורד לערכה הריאלי. במקרים כאלו, משקיעים רבים מפסידים כסף רב בגלל שחשבו שמניה מסוימת תעלה יותר ממה שקרה בפועל.

 

אם כך, נראה שבמקרים רבים אנשים (ומשקיעים בפרט) חשופים להטיות קוגניטיביות רבות שמשפיעות על איכות ויכולת קבלת ההחלטות שלהם. פרופ׳ דניאל כהנמן, חתן פרס נובל לכלכלה בשנת 2002 ואבי תחום ה״כלכלה ההתנהגותית״, הציג את תיאורית שתי המערכות כדי להסביר הטיות אלו. באופן כללי, אנחנו מקבלים החלטות באמצעות שני סוגים, או שתי מערכות, של תהליכים קוגנטיביים: מערכת מס׳ 1 היא אינטואיטיבית, מהירה, דורשת מעט מאמץ ומסתמכת בעיקר על קיצורי דרך ו״היוריסטיקות״ (למשל, קל יותר לחשוב על מילים שמתחילות באות ג׳ מאשר מילים שבהם האות השלישית היא ג׳ ולכן נחשוב שהסוג הראשון נפוץ יותר, כאשר ההפך הוא הנכון). לעומתה, מערכת מס׳ 2 היא אנליטית, איטית, דורשת מאמץ קוגניטיבי רב ומסתמכת על כללים, נוסחאות והיסקים לוגיים מאומצים. במרבית המקרים, בעיקר כאשר אנחנו תחת לחץ זמן ונדרשים לקבל מספר החלטות בו-זמנית, אנחנו נוטים להשתמש יותר במערכת מס׳ 1 (האינטואיטיבית) ופחות במערכת מס׳ 2 (האנליטית). באבולוציה של בני האדם, מערכת מס׳ 1 קיבלה עדיפות משמעותית. למשל, אם אנחנו בג׳ונגל וצריכים להעריך אם החיה שמתקרבת לעברינו היא טורף או לא, עדיף שתהיה לנו דרך לעשות זאת מהר (ולהחליט אם וכמה מהר לברוח) מאשר שנצטרך להסתמך על נוסחאות ואלגוריתמים. אבל, בכל הנוגע להחלטות פיננסיות, מערכת מס׳ 1 שלנו עדיין לא התפתחה מספיק כדי לספק קיצורי דרך יעילים ולכן אנו מועדים לקבל החלטות באופן מוטה ושגוי.

 

לסיכום, ההחלטות שלנו כמשקיעים צריכות להתחשב לא רק בשיקולים הכלכליים ה״קרים״ אלא גם בידיעה וההבנה שאנו חשופים לעתים רבות להטיות ואשליות שונות שמשפיעות עלינו. בגלל שהטיות הללו נעוצות ביכולת המוגבלת שלנו להעריך ולבצע החלטות פיננסיות באופן מהיר ויעיל, קשה מאוד להתגבר עליהן. מחקרים רבים בתחום מנסים למצוא דרכים יעילות לעזור לאנשים להתגבר על הטיות אלו ולקבל החלטות באופן מושכל וטוב יותר. דרך אחת, מיני רבות, שעוזרת במקרים רבים היא לנסות ולהיעזר באנשי מקצוע (כגון אנליסטים ומנהלי תיקי השקעות) אשר בשנים האחרונות נהיו יותר ויותר מודעים להטיות אלו ומצליחים לעזור ללקוחותיהם להתגבר עליהן. אולם, לא כל אנשי המקצוע מספיק מודעים להטיות הללו ויודעים כיצד להתגבר עליהן, לכן חשוב לבחור בקפידה את אנשי המקצוע אשר יהיו אמונים על החלטות ההשקעה שלנו. זאת, כדי למקסם את הסיכוי שנקבל החלטות טובות ואיכותיות יותר, ושכולנו נרוויח.

WPS1